系統(tǒng)論視角看經(jīng)濟(jì)運(yùn)行
劉曉曙
資產(chǎn)管理人論壇 理事
青島銀行 首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家
在今年1月份撰寫的《利率走勢(shì)何時(shí)反轉(zhuǎn)》一文中，我們提出：“在經(jīng)濟(jì)探底回升前，國(guó)債收益率走勢(shì)仍將繼續(xù)呈現(xiàn)震蕩下行趨勢(shì)。至于經(jīng)濟(jì)何時(shí)觸底，依據(jù)經(jīng)驗(yàn)：需求大概率在2022年1季度觸底，10年期國(guó)債收益率觸底的時(shí)間也大概率與此同。”在3月份撰寫的《經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇與債券市場(chǎng)走勢(shì)》一文中，我們根據(jù)實(shí)證分析結(jié)果指出：經(jīng)濟(jì)短周期已在2022年1月觸底，進(jìn)入新一輪周期；十年期國(guó)債收益率已觸底及上行趨勢(shì)已確立。
的確，我們可以看到：10年期國(guó)債收益率從2020年11月19日開始趨勢(shì)性下行以來在今年的1月24日觸及2.68%的低點(diǎn)后開始趨勢(shì)性上行，直至3月10日抵達(dá)2.85%。但是，自此以后，10年期國(guó)債收益率并沒有延續(xù)之前的走勢(shì)，而是出現(xiàn)了反復(fù)震蕩，兩次反轉(zhuǎn)上行至2.85%附近時(shí)都收到阻力，改為掉頭下行，甚至在8月18日下行至2.58%，大幅低于我們之前認(rèn)定的“底部”2.68%。
作為度量經(jīng)濟(jì)短周期指標(biāo)之一PMI新訂單的走勢(shì)也是高低不一。盡管蘊(yùn)含了向上的張力，新訂單指數(shù)在今年2月與6月兩度突破了50的榮枯線，處在榮枯線之上，但均又回落至榮枯線以下；9月份PMI新訂單指數(shù)差點(diǎn)再度上沖回到榮枯線之上，但是沒有成功，10月份新訂單指數(shù)又轉(zhuǎn)向下行。
無論經(jīng)濟(jì)短周期還是十年期國(guó)債收益率，似乎都沒有如我們之前所預(yù)期的那樣觸底后復(fù)蘇或上行。是我們的認(rèn)知框架出了問題還是現(xiàn)有框架里某些因素出現(xiàn)了超預(yù)期的變化？下一步經(jīng)濟(jì)會(huì)怎么走？10年期國(guó)債收益率又會(huì)怎么走？
經(jīng)濟(jì)周期現(xiàn)象由看不見的“季節(jié)”力量所驅(qū)使
李叔同有一首詩，很有意思，我把它略作修改，如下：
葉子那么信任風(fēng)，
風(fēng)卻吹落了樹葉，
可我后來才發(fā)現(xiàn)，
吹落樹葉的不是風(fēng)，
而是季節(jié)。
這首詩很有意思，它寥寥數(shù)語就道盡了我們?cè)谡J(rèn)識(shí)事物最容易發(fā)生的謬誤：我們常常歸錯(cuò)因，把事情的先后發(fā)生看做因果關(guān)系。風(fēng)吹過，樹葉掉了，風(fēng)成了樹葉掉落的原因；類似的，我們搖晃樹，蘋果掉了，搖晃樹成了蘋果掉落到地上的原因。但事實(shí)上，讓樹葉落下根本的原“因”是季節(jié)到了，風(fēng)吹過只是“緣”，恰巧吹過帶落了樹葉；蘋果掉到地上的根本的原“因”是牛頓萬有引力，搖晃樹，只是幫助蘋果離開樹掉到地上。
也就是說，大千世界中事物的變化、演化背后其實(shí)都為看不見的規(guī)律、力量所支配。風(fēng)吹過、搖晃樹都是一種偶然的“緣”，如果非要講因果，它們只是直接原因，而不是內(nèi)在的、根本的原因。在我們周圍的世界，有許多很有規(guī)律的模式和事件一再重復(fù)的發(fā)生。譬如，雖然每天的氣溫有波動(dòng)變化，但是先人們通過不斷的總結(jié)歸納，發(fā)現(xiàn)每日天氣背后隱含明顯的規(guī)律：一年有春夏秋冬四季，遵循寒來暑往的不變秩序。雖然在某些時(shí)候會(huì)天氣出現(xiàn)異常，例如在今年3月18日北京出現(xiàn)倒春寒，氣溫驟降至0度附近，甚至比冬天里一些日子還要冷，但是，冬去春來的秩序并沒有改變，氣溫很快得到回到春天的狀態(tài)。自然有季節(jié)，經(jīng)濟(jì)亦有季節(jié)。經(jīng)濟(jì)的季節(jié)就是經(jīng)濟(jì)生活中那些周期性波動(dòng)、重復(fù)發(fā)生的模式。我們通常把經(jīng)濟(jì)的季節(jié)性稱之為經(jīng)濟(jì)周期。1913年,美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家韋斯利·米切爾出版了《經(jīng)濟(jì)周期》，他指出：一個(gè)完整的經(jīng)濟(jì)周期包括:（繁榮）擴(kuò)張、衰退、然后（蕭條）收縮、最后是復(fù)蘇,這個(gè)階段重復(fù)發(fā)生。我們中國(guó)人對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的認(rèn)識(shí)雖然相對(duì)較晚，但是對(duì)周期的認(rèn)識(shí)卻很早就有，比如，《道德經(jīng)》里提到“反者，道之動(dòng)”，又比如《復(fù)卦?彖辭》里提到“復(fù)，其見天地之心也”，更通俗的表達(dá)是：物極必反、否極泰來。不過，我們也要注意到其中的些微差別，注意不到這一點(diǎn)就會(huì)導(dǎo)致“周期”論的濫用，比如人口周期等。凱恩斯在《通論》中說：“所謂周期……我們還指：向上與向下運(yùn)動(dòng)在時(shí)間先后及期限長(zhǎng)短二點(diǎn)，都有相當(dāng)明顯的規(guī)則性。” 如果只有物極必反、否極泰來，而變動(dòng)期限上沒有一定的規(guī)則性，恐怕不適合稱之為周期。盡管韋斯利·米切爾指出，周期的四個(gè)階段會(huì)“重復(fù)發(fā)生,但不定期”，但并不意味著經(jīng)濟(jì)周期的長(zhǎng)度沒有規(guī)則或規(guī)律。事實(shí)上，我們所熟知的朱格拉中周期長(zhǎng)度約10年左右，短周期時(shí)長(zhǎng)約3-4年（可參見《經(jīng)濟(jì)短周期或已進(jìn)入被動(dòng)補(bǔ)庫存階段》）。
系統(tǒng)論視角看經(jīng)濟(jì)周期運(yùn)行
就像樹葉盡其一生會(huì)時(shí)常遭遇風(fēng)的吹動(dòng)一樣，經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的運(yùn)行也始終會(huì)受到外部環(huán)境的影響。這些外部的影響因素包括疫情、地震、旱澇等自然因素，也包括財(cái)政政策、貨幣政策、監(jiān)管政策等人為因素。
現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)分析時(shí)，大家對(duì)經(jīng)濟(jì)體系的環(huán)境影響因素通常非常關(guān)注，反倒對(duì)影響經(jīng)濟(jì)體系運(yùn)行的內(nèi)在因素以及經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的根本之因、內(nèi)在規(guī)律有時(shí)關(guān)注的不夠。相當(dāng)部分的原因是由于經(jīng)濟(jì)體系離不開環(huán)境，分析師們?nèi)菀族e(cuò)把環(huán)境當(dāng)成經(jīng)濟(jì)體系的一部分，也容易在理解經(jīng)濟(jì)體系運(yùn)行時(shí)出現(xiàn)錯(cuò)把風(fēng)當(dāng)成樹葉掉落的“因”這樣的問題，比如寬松貨幣政策使得經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇繁榮。既然經(jīng)濟(jì)體系離不開環(huán)境，我們對(duì)經(jīng)濟(jì)體系的運(yùn)行就應(yīng)該從系統(tǒng)論的高度來認(rèn)識(shí)它。以量子力學(xué)為例，由于量子系統(tǒng)總不可避免的要和周圍的環(huán)境發(fā)生相互作用，因此，它是一個(gè)開放系統(tǒng)，它的演化不是幺正的，但如果 我們將該量子系統(tǒng)和周圍的環(huán)境一起考慮，這個(gè)復(fù)合系統(tǒng)就是一個(gè)封閉系統(tǒng)，它的演化遵循薛定諤方程：
其中：
H表示復(fù)合系統(tǒng)的總哈密頓量，HS表示系統(tǒng)S的哈密頓量，HE表示環(huán)境E的哈密頓量，HSE表示系統(tǒng)與環(huán)境的相互作用。只有當(dāng)系統(tǒng)與環(huán)境的沒有耦合作用時(shí)，即HSE= 0，該系統(tǒng)與環(huán)境的演化就是分離的，這時(shí)，量子系統(tǒng)的演化才是獨(dú)立的。但大多數(shù)時(shí)候，HSE≠0，因此，量子系統(tǒng)和環(huán)境的演化就變得復(fù)雜了。量子系統(tǒng)不再是封閉體系，而變成了開放體系，它的演化既受到HS的支配影響，還受到與環(huán)境的相互作用HSE的影響。作為耗散的開放系統(tǒng)，信息可以從系統(tǒng)流向環(huán)境；同樣，環(huán)境對(duì)信息保持“記憶”一段時(shí)間后，這部分信息也可以從環(huán)境返回到系統(tǒng)，引起開放系統(tǒng)的非馬爾科夫漲落。也就是說，站在量子系統(tǒng)的角度來看，演化過程受到了隨機(jī)的擾動(dòng)?；氐浇?jīng)濟(jì)系統(tǒng)也是一樣的。無論是疫情、干旱、地震這類自然因素還是財(cái)政貨幣政策、監(jiān)管政策、政治運(yùn)動(dòng)等人為因素，經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)都是無法做到和這些因素絕緣的，它也是一個(gè)開放系統(tǒng)。環(huán)境使得經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的走勢(shì)具有漲落性，會(huì)引起經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)偏離沿著自身規(guī)律發(fā)展的內(nèi)在趨勢(shì)。所以，我們觀察經(jīng)濟(jì)，特別是大國(guó)經(jīng)濟(jì)，既要看數(shù)據(jù)升降之“形”、市場(chǎng)變化之“態(tài)”，更要把握長(zhǎng)期發(fā)展之“勢(shì)”。經(jīng)濟(jì)周期現(xiàn)象是經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)遵循內(nèi)生規(guī)律運(yùn)行在外部環(huán)境中的表現(xiàn)。它具有三個(gè)重要特性：（一）自相似性。歷史雖不會(huì)重復(fù)細(xì)節(jié)，但過程總是相似，如薩繆爾森所說：沒有兩個(gè)經(jīng)濟(jì)周期是完全一樣的，但它們有許多相似之處，雖然不是一模一樣的孿生兄弟,但可以看得出它們屬于同一家族。（二）隱蔽性。受耗散系統(tǒng)的漲落影響，我們看到的經(jīng)濟(jì)體系相關(guān)數(shù)據(jù)升降與市場(chǎng)變化是有形的“形”與“態(tài)”的變化，隱藏在這些形態(tài)背后的所謂經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)的“勢(shì)”并不能為人們直接的、感性的認(rèn)知，需要人們通過間接的、理性的方式才能認(rèn)知到它。（三）韌性。盡管經(jīng)濟(jì)體系作為開放系統(tǒng)，存在非馬爾科夫漲落不可避免的，但是只要沒有足夠大的外生力量破壞經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的結(jié)構(gòu)，經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)內(nèi)生的周期波動(dòng)具有的自相似性就不會(huì)消失。以新冠疫情發(fā)生以來的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)為例，盡管2020年以來（PMI新訂單）需求遭遇嚴(yán)重沖擊，但超越簡(jiǎn)單的數(shù)據(jù)升降分析，我們可以看到2019年1月至2022年1月期間PMI新訂單經(jīng)歷了和2016年2月2019年1月期間相似的倒U型走勢(shì)，而先遞增后遞減的倒U型走“勢(shì)”是經(jīng)濟(jì)周期的典型運(yùn)行特征。
如果說上面的表述過于晦澀，在不影響理解的情況下，可以把系統(tǒng)論視角下的經(jīng)濟(jì)的周期波動(dòng)簡(jiǎn)化為兩個(gè)部分組成：一是內(nèi)生波動(dòng)。它由經(jīng)濟(jì)體系內(nèi)在結(jié)構(gòu)所產(chǎn)生的基本波。經(jīng)濟(jì)體系的內(nèi)在結(jié)構(gòu)決定著波動(dòng)的周期性，還決定著波動(dòng)的基本狀態(tài)，即決定著一定時(shí)期內(nèi)的波幅、波高、波深、波位和波長(zhǎng)等。二是外生波動(dòng)。它是由經(jīng)濟(jì)體系之外的沖擊作用于內(nèi)生波動(dòng)而產(chǎn)生的疊加波。外在沖擊并不決定波動(dòng)的周期性，而是對(duì)每一具體周期的波幅、波高、波深、波位和波長(zhǎng)等產(chǎn)生影響，使基本波發(fā)生變形。因此，在分析經(jīng)濟(jì)運(yùn)行時(shí)，我們既要有整體看待經(jīng)濟(jì)體系與環(huán)境的思維，更要有把經(jīng)濟(jì)體系和環(huán)境二分法簡(jiǎn)化的意識(shí)，關(guān)注外生波動(dòng)，更關(guān)注內(nèi)生波動(dòng)。以內(nèi)生波動(dòng)為基礎(chǔ)疊加外生波動(dòng)為輔的簡(jiǎn)化方式，可能是當(dāng)前我們認(rèn)識(shí)經(jīng)濟(jì)這個(gè)開放系統(tǒng)的最好框架。
案例I：系統(tǒng)論視角看當(dāng)下經(jīng)濟(jì)
在《經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇與債券市場(chǎng)走勢(shì)》中，我們?cè)赋觯航?jīng)濟(jì)短周期觸底回升已進(jìn)入新一輪周期。但是在其后幾個(gè)月內(nèi)PMI新訂單的數(shù)據(jù)升降變化不一，時(shí)上時(shí)下，看起來并沒有表現(xiàn)出和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇內(nèi)在的“勢(shì)”相一致。什么原因呢？
還是得回到簡(jiǎn)化了的系統(tǒng)論視角來看。首先，內(nèi)生波動(dòng)方面。今年以來，向上的“勢(shì)”一直都在。2月與6月PMI新訂單指數(shù)兩度向上突破50的榮枯線，處在榮枯線之上；盡管7、8兩月又相繼滑落至榮枯線以下，但9月份再度上沖，幾乎回到榮枯線之上。也就是說，在起起伏伏中，看不見的周期之“勢(shì)”如無形的手，一直試圖拉著需求（PMI新訂單）往上走。這股力量就是周期復(fù)蘇擴(kuò)張力量。其次，外生波動(dòng)方面。外生的環(huán)境因素有很多，疫情當(dāng)然是今年最主要的外生因素之一。受疫情沖擊影響，工業(yè)復(fù)工指數(shù)自今年3月末起出現(xiàn)了斷崖式下降，至10月31日指數(shù)值為70.9%，尚不及2020年3月20日的71.1%。工業(yè)復(fù)工的不足，是一股向下的力量，拖拽著需求（PMI新訂單）不讓它向上，嚴(yán)重影響到了經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇擴(kuò)張。內(nèi)生向上與外生向下的兩股力量很膠著，導(dǎo)致了PMI新訂單的起落不定。
數(shù)據(jù)來源：Wind，作者整理
未來一段時(shí)間，經(jīng)濟(jì)短周期向上的勢(shì)頭仍舊在。金融數(shù)據(jù)也可以印證這一點(diǎn)。企業(yè)中長(zhǎng)期貸款同比增速底部拐點(diǎn)已經(jīng)呈現(xiàn)，同比增速持續(xù)提升的中長(zhǎng)期貸款將支持工業(yè)經(jīng)濟(jì)特別是制造業(yè)進(jìn)一步擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。
制約經(jīng)濟(jì)下一步持續(xù)復(fù)蘇擴(kuò)張的外部因素主要還是來自疫情。如果疫情有所緩解，工業(yè)復(fù)工指數(shù)有所回升，經(jīng)濟(jì)則將重回短周期的正常軌道。2020年，或許可以作為我們判定當(dāng)前處在經(jīng)濟(jì)周期什么位置以及未來會(huì)走向哪里的好案例。
案例II：系統(tǒng)論視角看當(dāng)下利率波動(dòng)
在《利率何時(shí)反轉(zhuǎn)》文中，我們說：我國(guó)國(guó)債收益率變動(dòng)有著與經(jīng)濟(jì)短周期現(xiàn)象相仿的周期規(guī)律性；短周期才是引起我國(guó)國(guó)債收益率周期性波動(dòng)的根本原因。流動(dòng)性之于國(guó)債收益率大致相當(dāng)于風(fēng)與落葉的關(guān)系。
我們?cè)信?/span>10年期國(guó)債收益率受經(jīng)濟(jì)短周期觸底進(jìn)入新一輪周期的影響，在年初觸底后會(huì)呈趨勢(shì)性上升。但是，我們只看到1月24日至3月10日這一小段時(shí)間10年期國(guó)債收益率是完全符合預(yù)期的，其它時(shí)間則出現(xiàn)了反復(fù)震蕩，出現(xiàn)了較大預(yù)期偏離。要解釋今年以來10年期國(guó)債收益率的運(yùn)行軌跡，也是要回到簡(jiǎn)化了的系統(tǒng)論視角來看。首先，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生波動(dòng)方面。3月10日以后，雖然10年期國(guó)債收益率并沒有延續(xù)之前的趨勢(shì)，而是出現(xiàn)了反復(fù)震蕩，但隨后的兩次上行反轉(zhuǎn)都直接指向1月24日觸底反彈以來至3月10日的峰值2.85%；即使兩次上行在遇到2.85%阻力線后改為掉頭下行，甚至在8月18日下行至2.58%后，10年期國(guó)債收益率依然不改上攻勢(shì)頭，試圖突破2.85%阻力線，截至最近的11月18日，又已回升至2.83%。10年期國(guó)債收益率屢挫屢攻的背后恰恰反映了經(jīng)濟(jì)短周期內(nèi)生向上的現(xiàn)實(shí)。其次，經(jīng)濟(jì)外生波動(dòng)方面。和PMI新訂單遭遇反復(fù)上下的原因一樣，10年期國(guó)債收益率在3月份以后的反復(fù)震蕩也主要受疫情反復(fù)給工業(yè)經(jīng)濟(jì)復(fù)工及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來的負(fù)向沖擊。工業(yè)復(fù)工指數(shù)在3月末出現(xiàn)斷崖式下降，拖拽住經(jīng)濟(jì)短周期不令其向上，這一點(diǎn)是壓制10年期國(guó)債收益率難以突破2.85%阻力線的主要原因。此外，如果對(duì)3月后的工業(yè)復(fù)工指數(shù)用放大鏡來看，大致可以看到，工業(yè)復(fù)工指數(shù)的起伏波動(dòng)幾乎與10年期國(guó)債收益率的上下波動(dòng)方向一致，也就是說，疫情的反復(fù)成為往下拖拉10年期國(guó)債收益率的重要外生力量。（注：11月14日10年期國(guó)債收益率較前一個(gè)工作日大幅跳升10bp至2.8345%，并持續(xù)保持在2.8%以上，這與11月12日國(guó)務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機(jī)制新聞發(fā)布會(huì)介紹優(yōu)化調(diào)整疫情防控措施密切相關(guān)。）
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因此，未來一段時(shí)間10年期國(guó)債收益率往哪里走取決于疫情的反復(fù)與否及嚴(yán)重程度。若是沒有疫情這個(gè)拖累力量，今年以來10年期國(guó)債收益率應(yīng)該是波動(dòng)上行的，而不是在3月后反復(fù)震蕩的；若是沒有疫情的拖累力量，經(jīng)濟(jì)短周期的內(nèi)生向上力量將拉著10年期國(guó)債收益率繼續(xù)上行直至遇上本輪周期的波峰附近。
總結(jié)與展望
經(jīng)濟(jì)體系不可避免的要和周圍的環(huán)境發(fā)生相互作用，是一個(gè)開放系統(tǒng)。作為開放系統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)體系，非馬爾科夫漲落是不可避免的。站在經(jīng)濟(jì)體系的角度，這種漲落在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過程表現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)受到了充滿不確定性（uncertain）、隨機(jī)的擾動(dòng)，或者說出現(xiàn)了對(duì)經(jīng)濟(jì)內(nèi)在運(yùn)行軌道的偏離。因此，在分析經(jīng)濟(jì)運(yùn)行時(shí)，要關(guān)注“風(fēng)”，識(shí)別“風(fēng)”，度量“風(fēng)”的影響，更要關(guān)注經(jīng)濟(jì)體系自有的“季節(jié)”。只有這樣，才能在觀察經(jīng)濟(jì)時(shí)，既看到數(shù)據(jù)升降之“形”、市場(chǎng)變化之“態(tài)”，又看到經(jīng)濟(jì)發(fā)展長(zhǎng)期之“勢(shì)”。
http://www.qinyier.com/yanjiu/detail/9435.html