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任濤：中央經(jīng)濟工作會議釋放十大信號

作者：任濤 2024年12月18日
任濤，上海金融與發(fā)展實驗室特聘高級研究員

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【正文】
2024年12月11日-12日（和2023年時間一致），中央經(jīng)濟工作會議召開。解讀如下：

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一、信號1：今年主要經(jīng)濟社會發(fā)展目標任務(wù)即將順利完成，2025年亦很關(guān)鍵

（一）新聞通稿中明確指出“經(jīng)濟社會發(fā)展主要目標任務(wù)即將順利完成”，意味著年初制定的經(jīng)濟增長目標（5%左右）將會完成。考慮到前三季度經(jīng)濟增速只有4.8%以及前三季度單季經(jīng)濟增速分別為5.3%、4.7%和4.6%），那么要完成全年5%左右的目標，則四季度經(jīng)濟增速預(yù)計需要重新回至5%以上，應(yīng)達到5.2%左右。
當然，如果決策層對“5%左右”的理解是一個大概數(shù)，那四季度經(jīng)濟增速達到5%左右、全年在4.9%左右似乎也算是完成了5%左右的目標。至少數(shù)據(jù)上看，四季度經(jīng)濟增速是高于三季度的，且近期決策層在各種場合也釋放出目標將會完成的信號，故問題應(yīng)該不大。
（二）相較于2024年，2025年亦很關(guān)鍵。這主要是因為，2025年為“十四五”規(guī)劃的最后一年。為此新聞通稿提出要“高質(zhì)量完成‘十四五’規(guī)劃目標”任務(wù)，為實現(xiàn)“十五五”良好開局打牢基礎(chǔ)。按照“2025年底達到現(xiàn)行的高收入國家標準、2035年實現(xiàn)經(jīng)濟總量或人均收入翻一番”的十四五規(guī)劃與遠景目標來看，2021-2035年期間年均經(jīng)濟增速至少需要達4.80%左右、2021-2025年期間年均經(jīng)濟增速需要達到5%左右。
因此，2025年的經(jīng)濟增速目標仍會有明確要求，預(yù)計仍會按照5%左右的目標進行設(shè)定，最低也會取4.5-5%的區(qū)間目標進行設(shè)定。同時，2025年還是二十屆三中全會之后的第一個完整年，三中全會提出的一系列改革舉措將有很大一部分在2025年落地實施。

二、信號2：對外部環(huán)境變化帶來的不利影響關(guān)注度更高

（一）和之前相比，本次對外部環(huán)境變化帶來的不利影響給予了更高的關(guān)注度，如指出“當前外部環(huán)境變化帶來的不利影響加深”以及將“防范化解重點領(lǐng)域風(fēng)險”與“外部沖擊”并列，意味著決策層對2025年外部沖擊已有心理準備，這也是會議提出“實施更加積極有為的宏觀政策”的背景，即在外部沖擊的背景下，要打開國內(nèi)政策的空間。
可以預(yù)期的是，特朗普上臺后的地緣博弈會進一步加劇，外資外貿(mào)等領(lǐng)域面臨的沖擊可能會出現(xiàn)超預(yù)期的情形，這無疑將給中國的外需帶來相應(yīng)沖擊，故此次表述的諸多新提法和力度上的超預(yù)期實際上是在為2025年面臨的不確定性做準備。
（二）會議雖然也提及我國經(jīng)濟運行仍面臨不少困難和挑戰(zhàn)，但對2021-2022年連續(xù)兩年提及的 “三重壓力”（需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱）和2023年提及的“四重壓力”（有效需求不足、部分行業(yè)產(chǎn)能過剩、社會預(yù)期偏弱、風(fēng)險隱患仍然較多）均沒有再提。當然，盡管沒有提，但實際上卻處處有體現(xiàn)，如提及穩(wěn)定預(yù)期、將全方位擴大需求放在首位等。

三、信號3：提及五個“必須統(tǒng)籌好”，后續(xù)會更加注重時度效、不會一刀切

和2023年提出的“三個統(tǒng)籌”（即統(tǒng)籌擴大內(nèi)需和深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、統(tǒng)籌新型城鎮(zhèn)化和鄉(xiāng)村全面振興、統(tǒng)籌高質(zhì)量發(fā)展和高水平安全），本次提及五個“必須統(tǒng)籌好”，即必須統(tǒng)籌好有效市場和有為政府的關(guān)系，形成既放得活又管得住的經(jīng)濟秩序，必須統(tǒng)籌好總供給和總需求的關(guān)系，暢通國民經(jīng)濟循環(huán)，必須統(tǒng)籌好培育新動能和更新舊動能的關(guān)系，因地制宜發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力，必須統(tǒng)籌好做優(yōu)增量和盤活存量的關(guān)系，全面提高資源配置效率，必須統(tǒng)籌好提升質(zhì)量和做大總量的關(guān)系。
所謂統(tǒng)籌，本意就是兩手都要抓、都要硬，這就意味著“兩面”的推進不可能一蹴而就、需要協(xié)調(diào)，會更加注重時度效，不會一刀切，不會急于求成，不能為了新而直接砍掉舊的，如市場與政府之間的關(guān)系需要統(tǒng)籌好、供需兩端需要統(tǒng)籌好、新動能與舊動能需要統(tǒng)籌好、增量與存量需要統(tǒng)籌好、質(zhì)量與總量需要統(tǒng)籌好等。

四、信號4：財政政策定調(diào)“更加積極”，明確提出要提高赤字率，增加發(fā)行超長債

（一）本次會議提出要實施更加積極的財政政策，這一表述比2023年政治局會議提出的“積極……適度加力”的姿態(tài)更高，也更積極，意味著在已出臺“增量財政政策”的基礎(chǔ)上，2025年的財政政策力度仍然值得期待。
（二）同時在定調(diào)“更加積極”的基礎(chǔ)上，會議還提出要提高財政赤字率、增加發(fā)行超長期特別國債，增加地方政府專項債券發(fā)行使用，這也是自2015年以來第二次在經(jīng)濟工作會議中明確提出要提高赤字率（2015年的提法為“階段性提高財政赤字率”），也是首次在經(jīng)濟工作會議中明確要增加發(fā)行超長期特別國債。
考慮到2024年政府工作報告指出要連續(xù)幾年發(fā)行超長期特別國債，專項用于國家重大戰(zhàn)略實施和重點領(lǐng)域安全能力建設(shè)，且2024年先發(fā)行1萬億。這意味著，2025年超長期特別國債發(fā)行規(guī)模將會達到2萬億以上（即在原先的1萬億基礎(chǔ)上再增加至少1萬億）。
（三）由于過去兩年提出的財政赤字率均為3%，意味著2025年的財政赤字率將會至少達到4%。若按130萬億左右的GDP計算，1個百分點的赤字率大致相當于1.3萬億的體量。
當然，從整個大的方向來看，就財政政策而言，目前決策層的思路已經(jīng)發(fā)生變化，此次表述上的變化意味著財政政策的積極將會朝著市場期待的方向走，即赤字規(guī)模與赤字率會提升、聚焦化解債務(wù)與風(fēng)險以及擴消費的財政支持力度也會加大。

五、信號5：貨幣政策時隔15年再次轉(zhuǎn)向“適度寬松”，首次提出“適時降準降息”

（一）相較于財政政策而言，貨幣政策的表述最為直接，即“適度寬松”的貨幣政策，這是自2009年經(jīng)濟工作會議之后時隔十五年再次使用“適度寬松”這一表述，和2011年以來一直使用的“穩(wěn)健”表述相比，姿態(tài)更為積極，表明貨幣政策立場已經(jīng)發(fā)生根本性變化，主動進行了調(diào)整，有助于對沖經(jīng)濟下行壓力與抗通縮。
就中國貨幣政策的定調(diào)而言，一般有五個范疇，從松到緊依次為“寬松”“適度寬松”“穩(wěn)健”“適度從緊”和“從緊”，因此“適度寬松”的表述意味著2025年的貨幣政策基調(diào)首先肯定是比2011-2024年期間松的，即不僅結(jié)構(gòu)上要松，且總量上也會更松。換言之，“適度寬松”的本意是指量（流動性充裕）、價（利率低）、結(jié)構(gòu)均會比較松
（二）在定調(diào)“適度寬松”的基礎(chǔ)上，“適時降準降息”的提法還是第一次在經(jīng)濟工作會議中出現(xiàn)，向市場釋放出非常清晰的信號，意味著2025年降準降息的空間依然存在，只要市場有需要，適度寬松的貨幣政策會果斷落地。
（三）2022-2024年的中央經(jīng)濟工作會議均有專門提及匯率（2021年未提），即保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。有意思的是，新聞聯(lián)播上并未提及，公布的新聞通稿將匯率部分重新加上，說明決策層對匯率的容忍度目前還比較糾結(jié)。

六、信號6：提出要“探索拓展中央銀行宏觀審慎與金融穩(wěn)定功能”，主要指資本市場

本次會議在貨幣政策部分提出“要探索拓展中央銀行宏觀審慎與金融穩(wěn)定功能”，這一提法應(yīng)該主要是針對資本市場，特別是股票市場。也即，人行在防范化解金融風(fēng)險、維持金融安全與穩(wěn)定、金融市場穩(wěn)定等方面將會發(fā)揮更大功能、扮演更重要的角色，即人行的職責(zé)范圍需要拓寬，對金融體系的主導(dǎo)力度也會有所加強。
實際上從今年人行創(chuàng)設(shè)的兩項資本市場工具以及本次經(jīng)濟工作會議提出“創(chuàng)新金融工具，維護金融市場穩(wěn)定”來看，后續(xù)人行與證監(jiān)會的聯(lián)動還會進一步加強，即人行需要主動關(guān)注股票市場的波動性，使貨幣政策能夠傳遞至股票市場。

七、信號7：風(fēng)險化解方面未再提及“地方政府債務(wù)”

（一）和過去相比，今年一個比較大的變化是在防范化解重點領(lǐng)域風(fēng)險部分，沒有再提及地方政府債務(wù)風(fēng)險（2023年的提法為 “統(tǒng)籌好地方債務(wù)風(fēng)險化解和穩(wěn)定發(fā)展，經(jīng)濟大省要真正挑起大梁，為穩(wěn)定全國經(jīng)濟作出更大貢獻”）。
（二）這一變化的原因應(yīng)該是目前地方政府全力化解已經(jīng)有比較成熟的化解措施，且目前正在推進，即地方政府債務(wù)風(fēng)險在某種程度上已經(jīng)得到了緩釋，已經(jīng)不是主要矛盾。例如，11月8日全國人常批準通過了財政部的“6+4+2”化債方案，融資平臺的經(jīng)營性債務(wù)也已通過35號文及系列配套文件進行解決。

八、信號8：首提“穩(wěn)住樓市股市”，及要持續(xù)用力推動房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)

（一）本次新聞通稿提出“穩(wěn)住樓市股市”，這一表述雖然沒那么積極，但卻是首次在政治局會議中同時提及股市和樓市。這意味著，政策層面不希望樓市和股市慣性下滑，股市進入到特定點位以下（如3000點）就會進行托底，樓市如果成交量持續(xù)下滑萎縮政策層面也會持續(xù)放松并給予支持。
（二）同時，在9月政治局會議提出的“止跌回穩(wěn)”基礎(chǔ)上，本次會議進一步提出要持續(xù)用力推動房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)，意味著利好地產(chǎn)市場的舉措還沒有結(jié)束，在止跌回穩(wěn)之前，地產(chǎn)相關(guān)政策的想象空間可以打開。

九、信號9：關(guān)于中小金融機構(gòu)風(fēng)險，防范化解仍在路上、預(yù)計兼并重組進程將會加快

就中小金融機構(gòu)風(fēng)險來說，本次會議的提法為“穩(wěn)妥處置地方中小金融機構(gòu)風(fēng)險”，意味著中小金融機構(gòu)之間以化解風(fēng)險為目的的重組步伐將會加快。目前，中小金融機構(gòu)風(fēng)險應(yīng)主要指地方性金融機構(gòu)的化險改革與兼并重組（如遼寧地區(qū)銀行的重組合并以及部分地區(qū)農(nóng)村金融機構(gòu)化險進程加快）等，特別是要聚焦那些高風(fēng)險金融機構(gòu)的化解。應(yīng)該說，地方性銀行的兼并重組事件在2022-2024年推動較多，預(yù)計2025年將延續(xù)。

十、信號10：其它幾個值得關(guān)注的提法

（一）穩(wěn)外貿(mào)穩(wěn)外資繼續(xù)成為重點

和2023年的“鞏固外貿(mào)外資基本盤”相比，本次會議提出“穩(wěn)外貿(mào)、穩(wěn)外資”，表述上看沒有明顯變化，但考慮到特朗普上臺后將要再次發(fā)起的貿(mào)易戰(zhàn)，意味著貿(mào)易保護主義之風(fēng)將會再次對中國的外貿(mào)外資產(chǎn)生沖擊。因此，穩(wěn)外貿(mào)、穩(wěn)外資不僅是2024-2025年的重點任務(wù)，大概率也會是未來幾年的重點工作。

（二）擴大內(nèi)需被放在了首位

和2023年相比，今年經(jīng)濟工作會議將擴大內(nèi)需放在了2025年重點任務(wù)的首位，即大力提振消費，提高投資效益。具體包括，實施提振消費專項行動、加力擴圍實施兩新政策、加強財政與金融的配合、大力實施城市更新行動。
總的來說，“大力提振消費”的落腳點應(yīng)是降低消費成本、放松與消費有關(guān)的各類政策限制，同時輔之以特別國債等支持性工具。當然，這里的消費還包括住房消費，故可以預(yù)期的是住房消費政策的寬松力度也會比較大，包括但不限于房貸利率、公積金貸款利率、稅費成本等?！疤岣咄顿Y效益”的提法對應(yīng)原先“擴大有效益的投資”這一提法，即投資重價不重量、市場引導(dǎo)類的投資需要發(fā)揮作用等。

（三）其它11個小提法

1、整治內(nèi)卷式競爭，規(guī)范地方政府和企業(yè)行為。
2、出臺民營經(jīng)濟促進法，開展規(guī)范涉企執(zhí)法專項行動，制定全國統(tǒng)一大市場建設(shè)指引。
3、大力發(fā)展縣域經(jīng)濟、海洋經(jīng)濟和灣區(qū)經(jīng)濟。
4、支持經(jīng)濟大省挑大梁。
5、增強區(qū)域發(fā)展活力。
6、政治局會議提及的“超常規(guī)”在經(jīng)濟工作會議新聞通稿中未提。
7、適當提高退休人員基本養(yǎng)老金、提高城鄉(xiāng)居民基礎(chǔ)養(yǎng)老金、提高城鄉(xiāng)居民醫(yī)保財政補助標準。
8、適度增加中央預(yù)算內(nèi)投資。
9、推動自由貿(mào)易試驗區(qū)提質(zhì)增效和擴大改革任務(wù)授權(quán)，加快推進海南自由貿(mào)易港核心政策落地。
10、深化資本市場投融資綜合改革，打通中長期資金入市卡點堵點，增強資本市場制度的包容性、適應(yīng)性。
11、對9月下旬以來推出的一攬子政策給予了積極評價（即特別是9月26日中央政治局會議果斷部署一攬子增量政策，使社會信心有效提振，經(jīng)濟明顯回升）。
最后，需要說明的是，雖然經(jīng)濟工作會議出現(xiàn)了一些令人振奮的新提法，但是市場也不應(yīng)過度興奮，畢竟這很大程度上是為了應(yīng)對外部沖擊的一種前瞻表態(tài)。